Cosa sarà mai questa MMT?

La sigla MMT sta per Modern Monetary Theory. Di moderno ha solo il nome: la Teoria prende le mosse dal “cartalismo”, che fu presentato per la prima volta dall’economista tedesco Georg Friedrich Knapp nel lontano 1895.

Quindi perché se ne parla così diffusamente proprio in queste settimane?

Secondo il pensiero economico convenzionale, un governo che spende più di quanto incassa (questa è la definizione di deficit) ha due scelte: aumentare le tasse oppure prendere in prestito quanto manca, aumentando il debito. In entrambi i casi, si tratterebbe di comportamenti, nel complesso, non desiderabili. I dibattiti televisivi italiani, con lo scontro tra Governo e opposizioni sul tema dello sforamento del deficit al 2,4%, o le polemiche sulla Francia al 3,4%, ci hanno insegnato alcune cose, ma non è stato ancora detto proprio tutto.

Se l’uso aggressivo del deficit è un taboo profondo nell’area Euro, una visione alternativa sta invece prendendo piede tra i politici statunitensi (soprattutto nell’area democratica, ma non solo), i cui programmi elettorali vogliono garantire a tutti un lavoro, sistemare le infrastrutture, rendere l’istruzione superiore priva di prestiti e assicurare a tutti l’accesso all’assistenza sanitaria. L’ala progressista rinvigorita del partito democratico statunitense sta usando proprio la MMT per respingere “decenni di falchi fiscali,” che affermano che la nazione non può permettersi progetti sociali su larga scala come il New Deal verde, recentemente proposto.

Quali sono le basi della MMT? Il suo argomento principale è che i Paesi che hanno le proprie banche centrali e prendono a prestito nelle proprie valute – ad esempio come gli Stati Uniti e il Giappone – non possono andare in rovina e non devono essere così preoccupati di spendere troppo.

Questo non è un allontanamento così netto dalla pratica politica tradizionale. Gli Stati Uniti, in effetti, hanno registrato eccedenze di bilancio solo in 12 degli ultimi 77 anni e non sono stati guidati solo da Governi Democratici.

Quindi la domanda che sorge spontanea è: un Governo, quindi, può semplicemente stampare quanti soldi vuole?

Non proprio. I disavanzi sono importanti anche sotto la MMT, che riconosce la possibilità di esagerare e di alimentare l’inflazione. Ma quando c’è poca inflazione nell’economia, come ora negli Stati Uniti, la MMT dice che c’è molto più spazio da spendere di quanto gli economisti in genere considerino opportuno.

La Deputata Alexandria Ocasio-Cortez, che è diventata il volto della spinta progressista al Congresso, appoggia vigorosamente la MMT e, nella sua proposta, ha fatto aumentare la spesa ‘in deficit’ per pagare la mobilitazione nazionale proposta per affrontare il cambiamento climatico, promosso come il New Green Deal. Le sue innumerevoli iniziative costerebbero fino a 93 trilioni di USD, secondo alcune stime. Altri grandi democratici sostengono non solo il New Deal verde, ma anche l’idea ispirata da MMT che il governo dovrebbe essere un datore di lavoro di ultima istanza e assumere chiunque voglia lavorare. Quattro senatori statunitensi in cerca della nomina presidenziale del Partito Democratico del 2020 – Cory Booker del New Jersey, Kirsten Gillibrand di New York, Elizabeth Warren del Massachusetts e Bernie Sanders, l’indipendente del Vermont che in passato si è definito “socialista democratico” – hanno firmato per entrambe le iniziative.

Da dove viene l’idea MMT?

La Teoria si è sviluppata molto negli ultimi 25 anni tra un piccolo – ed emarginato – gruppo di economisti, radicati in una teoria più antica, chiamata cartalismo. C’è stato un brusco risveglio di interesse proprio in seguito alla recessione globale del 2007-2009, quando i governi hanno spinto la spesa nel tentativo di stimolare le economie. Warren Mosler, ampiamente riconosciuto come pioniere della MMT, ha iniziato a promuovere le sue idee nelle prime chat room online, insieme all’economista Bill Mitchell.

Un altro grande sostenitore della MMT è Stephanie Kelton, professore di politica pubblica ed economia alla Stony Brook University di New York, consigliere di Sanders durante la sua campagna presidenziale del 2016. I disavanzi “possono essere troppo grandi” quando rischiano di accelerare l’inflazione, ha scritto recentemente, ma “possono anche essere troppo piccoli, privando l’economia di una fonte critica di entrate, vendite e profitti”.

I critici dicono che la MMT è una ricetta per la spesa spericolata, che porterebbe, alla fine, ad un collasso economico, tipo Venezuela e Zimbabwe.

L’argomento divide tantissimo.

Pochi a Wall Street sono disposti a discutere seriamente della teoria, mentre il Presidente della FED Jerome Powell – ed economisti come Larry Summers e Paul Krugman – la attaccatano direttamente. L’ex presidente della Fed di New York – Bill Dudley- ha detto chiaramente che sostenitori dell’MMT vogliono solo un “pranzo gratis”.

Larry Fink, CEO di Blackrock, uno dei più grandi asset manager al mondo, ha aggiunto che “i deficit porteranno i tassi di interesse molto più in alto, fino a un livello insostenibile”.

Altri economisti sono però più possibilisti: l’ex economista capo di PIMCO, Paul McCulley, ha detto che l’inflazione super-bassa negli Stati Uniti nell’ultimo decennio è un fattore a favore di un approccio basato sulla MMT. McCulley, ora professore e ricercatore in economia presso la Cornell Law School, afferma di essere frustrato dall’idea che la creazione di maggiori deficit di bilancio – e il loro sostegno con ‘denaro facile’ da parte della Banca Centrale – sia un passo verso l’iperinflazione. Sostiene che, al di fuori dei tempi di crisi come il 2008, le politiche dei tassi di interesse e del budget dovrebbero essere distinte, seppur cooperative. Ciò che è considerata la vera ‘eresia è tuttavia questa affermazione: “il Congresso dovrà possedere l’obiettivo di disoccupazione e l’obiettivo di inflazione. E occorrerà modificare il mandato legale della Fed, in modo che possa sostenere la spesa in deficit”. Idea per niente facile da digerire da parte dell’ala ortodossa.

Anche l’ex direttore di Janus Capital, Bill Gross, ha detto che gli Stati Uniti potrebbero tranquillamente raddoppiare le dimensioni del deficit di bilancio. Olivier Blanchard, ex capo economista del Fondo Monetario Internazionale, ha dichiarato che il debito è gestibile finché le economie crescono a un ritmo più veloce del debito stesso.

Abbandoniamo per un attimo gli USA e andiamo in Giappone, dove il credito privato è crollato da decenni. Da allora, il Giappone ha accumulato un debito pubblico, finanziato con l’aiuto della sua Banca Centrale, superiore al 200% del PIL. Eppure, ha poca inflazione e può prendere in prestito il denaro praticamente gratis. Lo yen, inoltre, è una valuta rifugio proprio per i momenti di crisi, strano no?

Le sirene dell’MMT non cantano però solo per i democratici americani o per la Banca Centrale giapponese.

Il Presidente Trump – che ha ereditato un deficit già in crescita a inizio del suo mandato, lo ha ampliato ulteriormente. Il deficit ha raggiunto $ 779 miliardi durante il suo primo anno fiscale completo in carica. Ora è più grande (in termini percentuali sul PIL) rispetto a quello del Giappone, ed è sulla strada per superare 1 trilione di dollari nel 2022. Le spese per l’assistenza sanitaria, la sicurezza sociale e il servizio del debito sono in aumento, mentre i tagli fiscali voluti da Trump hanno ridotto le entrate. Anche questo è applicazione della MMT, seppur non dichiaratamente. Nonostante questo incremento del deficit, i rendimenti dei titoli di Stato americani sono ancora estremamente bassi e il dollaro si è rafforzato. Vale anche la pena ricordare che, a differenza del Giappone, il debito americano è, per una parte rilevante, in mani estere, che dovrebbero essere più sensibili a questi pericoli.

Abbiamo capito che la MMT è ancorata alla convinzione che il deficit di bilancio non conta davvero. In altre parole, se un governo o una banca centrale sta prendendo in prestito denaro nella propria moneta legale, ovvero una valuta sostenuta da nient’altro che la buona parola del governo, allora può “stampare” qualsiasi importo necessario per coprire i propri debiti. In quanto tale, un governo dovrebbe quindi creare denaro per finanziare un aumento delle spese.

Tutto questo non dovrebbe suonare però completamente nuovo. La MMT è fondamentalmente la “sorella sfrontata” del QE. Mentre il QE ha permesso alla Fed di stampare denaro per comprare titoli del Tesoro USA, le obbligazioni ipotecarie e i crediti inesigibili, l’MMT propone di stampare denaro per finanziare il governo. La Fed ha salutato il QE come un successo, riportando l’economia in carreggiata dopo la crisi Lehman. Dichiarando il QE un successo, la Fed ha aggiunto quindi ulteriori munizioni per i sostenitori della MMT.

Alcuni sostengono peraltro che Bernanke abbia già definito il quadro su come la MMT potrebbe funzionare nel prossimo futuro. Bernanke si è infatti recato a Tokyo nel luglio 2016 e ha suggerito un modo per stimolare l’economia giapponese. Ha detto che il Ministero delle Finanze, l’equivalente giapponese del Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti, avrebbe dovuto emettere obbligazioni perpetue zero coupon non negoziabili, che la Banca del Giappone avrebbe acquistato con nuovo denaro stampato. Il governo giapponese avrebbe quindi potuto utilizzare i fondi derivanti da queste obbligazioni per stimolare l’economia.

Un bond zero coupon perpetuo significa che il capitale non deve mai essere rimborsato e che nessun pagamento di interessi è mai dovuto. Tutti dovrebbero avere familiarità con questa struttura, perché è la stessa del contante che abbiamo nei portafogli. Il contante non scade mai, e non devi pagare interessi per averlo. Bernanke ha proposto la stampa di denaro con lo scopo di finanziare la spesa pubblica, proprio come la MMT.

Il problema quindi è che la MMT sembra essere un argomento morale, più che economico. Vale a dire, la percezione finale è che alcune cose siano meritevoli di essere acquistate con denaro stampato, come i titoli di stato o le obbligazioni societarie, mentre altre cose no, come l’assistenza sanitaria per tutti o le politiche ambientali. Miele per i populisti.

Chissà se e come verrà ripreso il tema della MMT qui in Eurozona, dove ci sarebbe bisogno più che mai di politiche espansive. Pompare liquidità nelle casse delle banche commerciali non basta più per rimettere in moto una crescita autonoma della nostra economia, poiché è evidente che il meccanismo di trasmissione è inceppato, e Draghi ne è consapevole. Il tema della staffetta tra politiche monetarie e politiche fiscali dovrebbe davvero surriscaldare gli animi durante la prossima campagna elettorale per le europee, ma purtroppo l’aspetto ideologico della immutabilità della costruzione dell’Euro sembra prevalere su qualunque (e scarso) confronto costruttivo. Un’occasione sprecata, ancora una volta, a discapito del benessere di tutti noi. Nel frattempo, in un mondo globalizzato e dove gli altri giocatori utilizzano tutti i mezzi a disposizione, noi continueremo a vantarci di avere il più bel campo di gioco al mondo, senza riuscire a vincere una partita, purtroppo.

 

Paolo D’Alfonso
Co-head della Direzione Wealth Management

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