La view del Comitato Investimenti di Banca Consulia

I mercati finanziari sembrano in uno stato di indifferenza agli eventi. In passato situazioni come quelle della Spagna avrebbero probabilmente portato a movimenti ben più significativi sia nel comparto azionario che in quello obbligazionario, mentre sono mesi che questa condizione di impassibilità dei mercati si perpetua. Basti pensare che durante il mese di settembre l’S&P 500 ha fatto registrare un nuovo record: per la sesta seduta di fila il range di oscillazione dell’indice è rimasto all’interno di una fascia di 0,35%. Nonostante le tensioni per il referendum indipendentista della Catalogna, l’Ibex 35 ha recuperato quasi totalmente le perdite subite nei primi giorni del mese di ottobre, facendo registrare un -0.99% dalla chiusura del venerdì pre referendum alla chiusura del giorno del nostro Comitato. Il Bonos a 10 anni è passato dall’1.6% all’1.8% allargando lo spread a circa 134 bp, per poi rientrare quasi totalmente ai livelli pre referendum (1.65% circa quando scriviamo). Gli effetti delle prolungate politiche espansive delle Banche Centrali ed in particolare la forte compressione della volatilità dei mercati azionari sembrano destinati a durare in assenza di shock esogeni perché l’atteggiamento delle Banche Centrali è ancora tutto fuorché restrittivo nell’estrema cautela mostrata nell’affrontare i territori inesplorati dell’uscita dal QE.

Per quanto riguarda l’economia americana, gli uragani hanno influenzato parzialmente i dati macroeconomici, rendendone più complicata l’interpretazione soprattutto per quanto riguarda il mercato del lavoro: a settembre è stato registrato un calo dei posti di lavoro di 33.000 unità, la disoccupazione è scesa al 4.3% e i salari medi orari sono aumentati del 2.8% rispetto allo scorso anno. Una spiegazione plausibile sta nel fatto che il calo degli occupati si è concentrato soprattutto nel comparto della ristorazione, settore con un livello salariale mediamente basso: la loro fuoriuscita dalla forza lavoro ha avuto come conseguenza l’ ”apparente” rialzo dei salari precedentemente citato.

Va inoltre tenuto presente che «U-6», che comprende non solo i disoccupati in senso stretto o scoraggiati/marginali ma anche gli occupati part time per motivi economici, è significativamente più lontano dai minimi storici di disoccupazione del 2000 di «U-3», che è il tasso ufficiale di disoccupazione. Questo significa che è aumentata l’incidenza dei lavoratori che accettano l’impiego part-time per ragioni economiche. La crescita occupazionale è più numerica che qualitativa ed infatti il mercato dei bond non prezza tuttora la fiducia in una ripresa strutturale del mercato del lavoro e nei suoi effetti inflativi.

L’effetto degli uragani sulla crescita è previsto pesare in negativo per circa mezzo punto sul terzo trimestre, compensato nel 4Q e nel prossimo anno dall’impulso legato agli sforzi della ricostruzione (ad oggi la crescita del Pil per il 2017 è prevista al 2.2%).

L’amministrazione Trump, per consentire l’erogazione di fondi federali straordinari utili a fronteggiare i danni dell’uragano Harvey, ha potuto rimandare di 3 mesi la battaglia sul debt ceiling che avrebbe potuto “paralizzare” il governo in un momento in cui l’operatività dell’esecutivo è necessaria.

L’ultima riunione della FED ha confermato il possibile aumento dei tassi di altri 25 punti base a dicembre e prospettato altri 3 aumenti durante il 2018. Con un’inflazione core che ancora stenta a raggiungere il target del 2%, l’aumento dei tassi da parte della Yellen sembra più che altro finalizzato a “mettere fieno in cascina” riguadagnando la possibilità di usare la leva della riduzione dei tassi qualora si ripresentasse la necessità di uno stimolo alla domanda nella prossima recessione/rallentamento. L’appetibilità relativa delle azioni rispetto ai bond dovrebbe essere mantenuta in uno scenario di rialzi graduali quale quello che ci aspettiamo ma sarebbe compromessa da interventi bruschi che renderebbero repentinamente più attraenti le valutazioni dei bond.

Dopo che il dollaro ha testato l’importante resistenza ad 1,20 contro €, sembra confermata la tenuta del range 1,15 – 1,20. Il principale fattore che potrebbe portare ad un rafforzamento del biglietto verde è l’ipotesi che Trump riesca a realizzare la riforma fiscale.

Il mercato asiatico nell’ultima settimana del mese sarà condizionato da eventi politici importanti: il congresso nazionale del Partito Comunista Cinese si aprirà il prossimo 18 ottobre e si protrarrà per una settimana, mentre il 22 ottobre si sapranno gli esiti delle elezioni anticipate in Giappone.

Il rallentamento atteso nella seconda parte dell’anno per l’economia cinese sembra minore del previsto. Questo potrebbe indurre il Partito Comunista ad essere più aggressivo sul fronte delle manovre fiscali e/o delle riforme strutturali ed al tempo stesso ad ammorbidire la linea rispetto agli investimenti all’estero per la minore preoccupazione sul deflusso dei capitali.

I dati macro del Giappone sembrano nel complesso buoni: l’economia nel secondo trimestre del 2017 ha registrato il sesto trimestre consecutivo di crescita, con un settore corporate che appare in ottima salute grazie alla solidità degli utili, a sua volta supportati dalla debolezza dello yen. Questo quadro positivo dovrà però fare i conti con un evento sempre delicato come quello delle elezioni politiche per le quali il risultato elettorale potrebbe essere più incerto di quanto non sembri. Lo scioglimento anticipato delle camere, in stile Theresa May, non è stato compreso né approvato dalla maggioranza dei giapponesi ed il nuovo competitor di Abe, la governatrice di Tokyo Yuriko Koike, sta ottenendo sempre più consensi. L’ultimo sondaggio del quotidiano giapponese “Nikkei” prevede comunque una decisa vittoria della coalizione conservatrice che sostiene il governo del premier giapponese uscente, esito questo che garantirebbe la prosecuzione della cosiddetta “Abenomics”.

Negli ultimi giorni ha creato tensioni sull’equity del vecchio continente la possibile evoluzione della regolamentazione sui crediti a rischio per le banche europee. La BCE aveva dato indicazioni su accantonamenti di capitale pari al valore totale dei futuri Non Performing Loans, riservandosi analoga decisione anche riguardo lo stock esistente (con conseguente correzione dei bancari, soprattutto italiani, dove i crediti in default ammontano a 240 miliardi). La Commissione Ue ha però annunciato che proporrà un’iniziativa di legge che applicherà tali livelli minimi di accantonamento solamente ai crediti futuri.

Il quadro macroeconomico mondiale ancora positivo (PIL mondiale in crescita attesa del 3.6% nel 2017) rappresenta il principale fattore di sostegno per l’equity. Non possiamo certo parlare, in questa fase, di valutazioni a buon mercato, ed infatti manteniamo la nostra condizione di sottopeso per l’azionario nei portafogli modello. Vi sono tuttavia ancora buone aspettative per la prossima stagione degli utili (+10% stimato nel 2018) e soprattutto vediamo i flussi degli investitori che continuano a dirigersi verso i mercati azionari. Negli USA Trump potrebbe dare un ulteriore spinta al mercato delle piccole e medie imprese, se la spuntasse sulla riforma fiscale.
Infine verso la fine di ottobre assisteremo, oltre agli eventi già descritti, anche alla possibile formazione del governo tedesco e ai meeting di BCE e FED.

Relazione Comitato Investimenti di Banca Consulia del 11/10/2017

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