La view del Comitato Investimenti di Banca Consulia

Mentre tiriamo le fila dell’ultimo Comitato Investimenti dell’anno Theresa May sconfigge la mozione di sfiducia dei ribelli del suo stesso partito e scongiura momentaneamente il peggio. Un vuoto di potere avrebbe drasticamente abbassato le chance di mantenere il controllo della situazione e si sarebbe scivolati inesorabilmente verso il temuto “no deal”. Il tempo stringe ed oggi la premier vola a Bruxelles per tentare di strappare nel summit europeo quelle modifiche che renderebbero l’accordo digeribile per il suo parlamento. La questione del confine tra Irlanda e Irlanda del Nord è molto delicata e sia dal lato dell’interlocuzione coi 27 che da quello del voto interno evitare il no deal appare sempre più una “mission impossible”, della quale non possiamo che augurarci il successo dati gli impatti che un fallimento avrebbe sui mercati finanziari. Dai sondaggi il consenso popolare per un “Bremain” sembrerebbe essere solo lievemente maggioritario, non abbastanza quindi da risultare determinante nel prosieguo delle trattative e ci restituisce l’immagine di un paese spaccato in due in uno snodo epocale della sua storia.

Nel frattempo, il premier Conte continua a tentare di evitare la procedura di infrazione o quantomeno una sanzione per l’Italia, approfittando anche delle difficoltà della Francia, costretta dalla rivolta dei gilets jaunes a sforare a sua volta il parametro del rapporto deficit/Pil programmato, anche se non in modo strutturale come avviene per il nostro Paese. L’Italia, annunciando la riduzione del rapporto dal 2,4% al 2,04%, cerca di venire incontro alle richieste della UE senza compromettere l’attuazione di reddito di cittadinanza e quota 100. Questo è evidentemente un esercizio da equilibristi ed il riferimento a nuove dismissioni immobiliari pubbliche implica la benevola accettazione che “questa volta sarà diverso” e le stime si riveleranno corrette. A nostro avviso è praticamente impossibile evitare che il 19 dicembre venga formalizzata la raccomandazione per l’apertura di una procedura di infrazione ma alla riunione Ecofin del 22 gennaio si dovrebbe riuscire ad arrivare con un clima sufficientemente sereno e costruttivo da lasciare ancora aperta qualche possibilità di evitarla. In linea generale uno scenario di continuazione attiva del dialogo è quello che i mercati prediligono ed anche in questo caso non si fa eccezione. La reazione odierna dei mercati, spread in ribasso e denaro sulle banche, non sorprende affatto da questo punto di vista. Nel frattempo però i dati economici del nostro paese sono sempre più deludenti (vedi indicatore coincidente di Bankit ITA-COIN a -0,15 a novembre).

Il mercato ha reagito dapprima con entusiasmo al buon esito dell’incontro Trump-Xi Jinping a margine del G20 a Buenos Aires e poi si è sgonfiato sulla brutta sorpresa dell’arresto della numero due di Huawei. La gestione dei portafogli deve necessariamente astrarsi dal molto, troppo “rumore” con cui abbiamo quotidianamente a che fare, specie se si parla di portafogli in consulenza e non in delega di gestione. Se la politica “muove” con i tweet le borse, diventa quanto mai importante avere un approccio disciplinato all’investimento ed un’adeguata diversificazione perchè le previsioni lasciano il tempo che trovano, anche quando cercano di tener conto della componente di motivazione politica interna che ormai è presente in qualsiasi presa di posizione. Tanto più che la guerra commerciale Usa-Cina non è qualcosa che si possa risolvere a breve ma ci accompagnerà invece per lungo tempo e dovremo abituarci ad un susseguirsi altalenante di fasi conflittuali e fasi di apertura che contribuirà ad un marcato andamento “bumping” dei mercati finanziari. È in ballo l’egemonia mondiale sul piano politico, economico, tecnologico e militare. Il dollaro è sempre la valuta di riferimento degli scambi economici e finanziari e la centralità del mercato dei capitali statunitense è tuttora fuori discussione ma la Cina sta reclamando ormai a buon diritto un ruolo completamente diverso e la partita è solo all’inizio.

Al di sotto delle increspature più o meno superficiali del flusso continuo dell’informazione si muove quello che potrebbe dimostrarsi il tema più rilevante per i mercati finanziari nel 2019: le possibili tensioni sulla liquidità del mercato del credito ed il ruolo di protagonisti delle banche centrali.
C’è un consensus quasi generale sulla probabile strategia che la BCE dovrebbe adottare (conferma della politica monetaria accomodante e adozione di un nuovo TLTRO, a partire presumibilmente da marzo, come anche il discorso di oggi di Draghi sembra avallare tra le righe).

Per quanto riguarda invece la FED l’incertezza è elevata: i “dots” di settembre indicano un rialzo a dicembre e tre ulteriori nel 2019, mentre il mercato dei futures ne prezza solo due da oggi alla fine del 2019. Le dichiarazioni di Powell nel discorso di fine novembre sulla neutralità del tasso di interesse (“interest rates are still low by historical standards, and they remain just below the broad range of estimates of the level that would be neutral for the economy”) sono state interpretate dal mercato come uno spostamento della FED in senso “dovish”. L’ampio range a cui Powell ha fatto riferimento era in realtà già esplicitato nel Summary di settembre. I membri del FOMC vedono nel lungo termine il livello dei fed funds in un canale tra il 2.5% ed il 3.5%.

La corretta interpretazione potrebbe quindi essere non di una guidance “dovish” per il futuro, bensì di mera attestazione dell’ingresso del fund rate nella parte bassa del range neutrale individuato. Ricordiamo infatti che, oggi come non mai, la FED sta seguendo un approccio “data-dependent”. Se non dovessero esserci segnali importanti di rallentamento da parte dell’economia o episodi di crisi nel mercato finanziario, la banca centrale potrebbe continuare nel sentiero di rialzi, vista la assoluta necessità di ricreare margine di manovra in vista della prossima recessione.
Un possibile focolaio di crisi da tenere monitorato è il mercato dei bond corporate. Esiste infatti un enorme quantitativo di bond che rischia di essere declassato da “Investment Grade” a “High Yield”. Secondo uno studio di Moody’s lo stock sul mercato con rating Baa, il livello più basso dell’investment grade, si attesta a circa 2.800 miliardi di dollari (di cui ben 705 con rating Baa3).

Negli ultimi anni questo comparto aveva destato un particolare interesse per il mix imbattibile tra merito di credito (compatibile con i vincoli dei mandati di gestione) e buon rendimento. Ora questa intera fascia di mercato rischia di essere declassata per effetto del rialzo del costo del denaro, in una fase di “invecchiamento del ciclo” in cui molti business soffrono e il quantitativo di debito accumulato da molte aziende diventa sempre più difficile da sostenere.

General Electrics è in un certo senso l’emblema di queste aziende. Il colosso americano si trova ora con una capitalizzazione di borsa di circa 58 miliardi di dollari a fronte di un ammontare di debito pari a più di 115. La spirale innescatasi per GE potrebbe sempre ripetersi in altri casi: pieno utilizzo delle linee di credito delle banche, copertura da parte delle stesse con acquisto di CDS, conseguente percezione di maggior rischio da parte del mercato, aumento del costo del funding per l’azienda e così via. Dopo una serie di downgrade GE si trova ora a soli tre gradini dalla perdita dell’investment grade.

Comitato del 12-12-2018
I componenti del Comitato augurano Buone Feste!

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